Каким будет реше­ние ЦБ​ по ключевой ставке 21 марта и почему мало кто​ верит в ее снижение

21 марта совет директоров Банка России примет очередное решение по ставке.

На двух предыдущих заседаниях ЦБ оставлял ее на текущем рекордном для России уровне — 21%, отмечая перегрев экономики и сохранение высокой инфляции. Большинство аналитиков считают, что и в этот раз регулятор выберет выжидательную позицию: слишком противоречиво пока выглядят экономические данные. Но вероятность изменения ключевой ставки остается. Причем ЦБ может как ужесточить денежно-кредитную политику, так и начать ее смягчение.

Чтобы понять, какой сценарий наиболее вероятен, мы изучили последние данные по инфляции, инфляционным ожиданиям и кредитованию и собрали прогнозы экспертов и заявления самого ЦБ.

Инфляция в России остается высокой, но признаки замедления ее роста уже просматриваются.

В феврале, по оценкам Росстата, цены в стране выросли на 0,81%. За последние 10 лет февральские данные были выше всего однажды — в 2022 году, когда инфляция к предыдущему месяцу составила 1,17%. При этом в январе 2025 цены выросли еще сильнее — на 1,23%.

ЦБ при оценке инфляции ориентируется на ее показатель с устранением сезонности. И здесь замедление роста тоже просматривается. В годовом выражении, по экспертным оценкам, февральская текущая инфляция составила 8,1% — после 10,7% в январе. В декабре и ноябре ее уровень был еще выше — около 14%.

Недельные данные показывают, что в марте инфляция продолжила замедляться. Основной вклад в это вносят электроника, дешевеющая на фоне укрепления рубля, и плодоовощная продукция, которая сильно дорожала ранее, а теперь цены на нее корректируются. Например, огурцы за неделю подешевели, по данным Росстата, на 8,6%.

Но в целом текущие темпы роста цен все еще сильно опережают целевой уровень ЦБ, который своей монетарной политикой пытается привести инфляцию к 4%.

В феврале Банк России повысил целевой уровень инфляции на конец 2025 года до диапазона 7—8%. Если в этот коридор удастся вписаться, то среднегодовой темп роста цен за последние пять лет составит 9%. В предыдущую пятилетку он был более чем вдвое ниже — 4%.

Регулятор связывает нынешнюю инфляцию с высоким спросом, который все еще опережает возможности экономики наращивать объемы выпуска. На предыдущих заседаниях он предупреждал, что для охлаждения спроса понадобится сохранять высокую ставку продолжительное время. Перейти к ее снижению ЦБ обещает только в том случае, если замедление инфляции станет устойчивым.

Принимая решение по ключевой ставке, ЦБ ориентируется не только на фактическую инфляцию, но и на ожидания людей и бизнеса. Высокие ожидания меняют поведение как потребителей, так и продавцов. Они увеличивают спрос на товары, сырье и услуги, потому что опасаются их дальнейшего удорожания.

ЦБ предупреждает, что это приводит к самоподдерживающемуся циклу инфляции и делает разовые шоки устойчивыми. Например, закупочные цены на импортную технику растут при ослаблении рубля и снижаются после его укрепления. Но на полке магазина цена товара может только расти, потому что спрос на него остается высоким из-за выросших инфляционных ожиданий.

В феврале 2025 года индикаторы, которые отслеживают уровень инфляционных ожиданий, преимущественно снижались. Но в ЦБ отмечают, что их значения остаются исторически высокими.

Медианная оценка инфляционных ожиданий населения на годовом горизонте снизилась с 14 до 13,7%. Это все еще значительно выше средних значений за 2024 год — 12,4%. При этом долгосрочные ожидания на следующие пять лет в феврале остались на уровне января — 12,3%. То есть большинство россиян уверены, что инфляция еще долгое время будет оставаться двузначной.

Наблюдаемая населением инфляция за месяц также практически не изменилась и составила 16,5%. Это вдвое выше официальных февральских данных по показателю текущей инфляции.

Ценовые ожидания бизнеса в феврале также снизились — впервые с первого квартала 2024 года. Средний темп прироста отпускных цен, ожидаемый предприятиями в ближайшие три месяца, составил 7,1% в пересчете на год.

Впрочем, ЦБ отмечает, что этот показатель также остается повышенным, а в экономике сохраняется высокая оценка изменения издержек. Это проинфляционный фактор  , потому что бизнес, который ждет роста издержек, может заранее компенсировать их за счет повышения цен.

Снижение объемов кредитования стало ключевым фактором, который сподвиг ЦБ перестать поднимать ключевую ставку в конце 2024 года. С тех пор тренд только усилился. Кредиты стали слишком дорогими — как для населения, так и для бизнеса. Это снижает спрос на товары и услуги и замедляет инфляцию.

В январе корпоративный кредитный портфель сократился сразу на триллион рублей, или 1,2%. Это самое сильное месячное снижение как минимум за последние пять лет. В ЦБ это связывают не только с высокими ставками, мешающими брать новые кредиты, но и с большими расходами бюджета в декабре — январе. Получив деньги от государства по госконтрактам, многие компании направили их на погашение своих долгов перед банками.

При этом регулятор подчеркивает, что угрозы для экономики такая динамика кредитования бизнеса не несет: «Речи о кредитном сжатии не идет — лишь о нормализации темпов роста».

Портфель потребительских кредитов населения также сократился — на 0,3%, до 14,1 трлн рублей. В декабре снижение было более существенным — на 1,9%. Отчасти это связано с сезонным фактором: из-за крупных трат в новогодние праздники в январе традиционно растет спрос на заемные деньги.

При этом из-за высоких ставок люди предпочитают не брать в долг большие суммы, а пользуются кредитными картами с грейс-периодом  . Поэтому в январе объемы выдачи кредитов наличными сократились, а в сегменте кредитных карт, наоборот, выросли.

В целом условия кредитования за последний месяц ужесточились, несмотря на сохранение Банком России ключевой ставки. По данным «Известий», полная стоимость потребкредитов в 15 крупнейших банках РФ в начале марта достигла 37% — после 35,7% в феврале.

Одна из причин удорожания кредитов — риски роста неплатежей, которые банки, по словам экспертов, пытаются переложить на новых заемщиков. Так, по данным «Скоринг-бюро», число проблемных долгов по кредитным картам с просрочкой от 90 дней выросло в январе на 27%. В «Эксперт РА» говорят о замкнутом круге: рост ключевой ставки заставил банки поднять ставки по кредитам, заемщикам становится все тяжелее их обслуживать, а банки закладывают риски неплатежей в стоимость новых кредитов, делая их еще дороже.

Одновременно с удорожанием потребкредитов банки начали снижать ставки по ипотеке. Как следует из аналитических данных Единой информационной системы жилищного строительства, за неделю с 3 по 9 марта средневзвешенная ставка по ипотечным кредитам на новостройки в России снизилась на 0,8 процентного пункта, а на вторичное жилье — на 0,86. В первом случае ставка опустилась ниже 28%, во втором — до 28,4%.

Это пока не очень значительное снижение в номинальных значениях, но уже выразительная смена тренда. В январе и феврале 2025 ставки оставались практически неизменными, а в 2024 росли на протяжении всего года. Изменение динамики говорит о том, что банки ждут от ЦБ шагов по смягчению денежно-кредитной политики.

В расчете на это они также начали заранее снижать доходность депозитов.

По данным маркетплейса «Финуслуги», более половины из топ-20 российских банков уже опустили ставки по вкладам ниже 20%. ЦБ также фиксирует динамичное снижение: в конце февраля максимальные ставки в крупнейших банках опустились до уровня 20,85%, притом что еще в декабре на пике показатель составлял 22,28%.

Как снижение доходности отразилось на поведении вкладчиков, еще предстоит оценить. В январе, когда эта динамика была не столь выраженной, объемы срочных депозитов продолжали увеличиваться. За месяц рост в крупнейших банках составил 900 млрд рублей.

При этом банки, которые первыми начали снижать ставки, столкнулись с оттоком денег. Так, Сбербанк по итогам января недосчитался 150 млрд рублей.

По оценкам ЦБ, доля людей, которые предпочитают откладывать свободные деньги, а не тратить их на покупку дорогостоящих товаров, в феврале почти не изменилась по сравнению с январем и составила 51,4%.

На февральском заседании ЦБ выбирал из двух вариантов: сохранение ключевой ставки на уровне 21% или ее повышение на 100 базисных пунктов, до 22%. Сценарий снижения ставки не рассматривался.

В целом риторика регулятора осталась ястребиной. Глава ЦБ Эльвира Набиуллина заявила, что допускает рост ставки в марте, если ЦБ сочтет, что «набранной жесткости окажется недостаточно» для замедления инфляции.

С учетом последних данных по инфляции и кредитованию такой сценарий не выглядит приоритетным. Признаки охлаждения экономики налицо, но в то же время неясно, можно ли считать это устойчивым трендом. И хотя инфляция и инфляционные ожидания снизились с пиковых значений, они все еще остаются высокими. Объемы кредитования сокращаются, но важные данные по корпоративному сегменту «зашумлены» большими бюджетными расходами и сезонно низким спросом на заемные деньги в начале года. При этом потребительские настроения вновь начали расти, а это проинфляционный фактор.

В своем февральском прогнозе ЦБ обозначил коридор среднегодовой ключевой ставки на 2025 год диапазоном 19—22%. Это означает, что в оставшиеся месяцы ставка может пойти как вниз, так и вверх.

И все же большинство экспертов рассчитывает на постепенное смягчение политики регулятора, полагая при этом, что в марте он предпочтет взять паузу и снова сохранит ставку.

Главный экономист «БКС Мир инвестиций» Илья Федоров считает, что ЦБ нужно больше времени, чтобы оценить ситуацию. По мнению эксперта, цикл снижения ставки, вероятнее всего, начнется в июне. Но если экономика будет замедляться быстрее прогнозов, то первый шаг регулятор может сделать уже в апреле.

Глава ВТБ Андрей Костин также рассчитывает на снижение ключевой ставки во второй половине 2025. До конца года она опустится до 19% или даже ниже, считает банкир.

Главный аналитик «Совкомбанка» Михаил Васильев уверен, что ЦБ сохранит ключевую ставку на уровне 21% в марте и апреле. В базовом сценарии эксперт прогнозирует, что цикл снижения начнется ближе к концу года. При этом ставку опустят только до 20%, а основной цикл смягчения политики ЦБ придется уже на 2026 год, полагает Васильев. Но также у него есть альтернативный сценарий — на случай, если экономика и инфляция значительно замедлятся или будет заметный прогресс в переговорах по урегулированию конфликта на Украине. При таком развитии событий ЦБ, по мнению эксперта, может опустить ставку до 13—18% уже в 2025 году.

А вот для аналитиков из Т-Инвестиций снижение ключевой ставки до 13% к концу 2025 года видится базовым сценарием. В компании считают, что в первом квартале ЦБ выберет выжидательную позицию, чтобы убедиться в устойчивости тренда на охлаждение экономики. А уже со второго квартала он может начать двигать ставку вниз. При отсутствии значительных внешних шоков снижение может быть весьма быстрым, предполагают в Т-Инвестициях.

Ряд экспертов допускает, что на мартовском заседании ЦБ может возобновить цикл повышения ключевой ставки. Например, Константин Балабушко из Sky Bond отмечает, что значительный рост зарплат в январе мог усилить инфляционное давление. Он напоминает, что годовая инфляция пробила психологический барьер в 10%. При этом серьезный приток денег в экономику из бюджета может компенсировать эффект от замедления рыночного кредитования. Все это может вынудить ЦБ действовать более жестко.

Противоположное мнение у доцента кафедры общественных финансов Финансового университета при правительстве Михаила Дорофеева. Он считает, что дальнейшее повышение ставки совершенно исключено. Более того, накопилось достаточно экономических сигналов, что ее пора снижать. В последнее время рубль значительно укрепился, что приведет к сокращению бюджетных доходов на фоне дешевеющей нефти, полагает эксперт. Снижение ключевой ставки, по его мнению, может ослабить национальную валюту в угоду бюджету. Кроме того, во втором квартале инфляция традиционно замедляется из-за сезонных факторов, что должно добавить оснований для смягчения политики ЦБ. При этом эксперт считает, что российский регулятор действует инерционно, а потому он не ждет изменения ключевой ставки в ближайшее время.

Первый заместитель председателя правления ВТБ Дмитрий Пьянов также настроен на сохранение ставки. Причем ЦБ может оставить ее неизменной на протяжении всего 2025 года, допускает топ-менеджер. По его мнению, даже улучшение геополитической ситуации не приведет к смягчению денежно-кредитной политики, потому что потенциальное смягчение санкций откроет двери для импорта, вызовет спрос на валюту и может повысить инфляцию из-за ослабления рубля.